Национальные кредитные рейтинги: проблема признания
Анализ российского рынка рейтинговых услуг подтверждает тенденцию роста значимости кредитных рейтингов внутри страны. Это выражается как в объемах предоставляемых рейтинговыми агентствами услуг, так и в активном использовании рейтингов различными субъектами экономики: от конкретных компаний и инвесторов до органов государственного регулирования. Мы выделяем три основных фактора, которые в перспективе будут способствовать росту национального рейтингового рынка:
A) развитие и совершенствование российского законодательства в сфере рейтинговых услуг;
Б) развитие рынка внутренних заимствований, в том числе рынка инструментов структурного финансирования;
В) рост требований к повышению прозрачности российских эмитентов со стороны инвесторов, контрагентов и клиентов.
По нашему мнению, наиболее важным и значимым с точки зрения развития рынка является первый фактор – развитие и совершенствование российского законодательства в области применения кредитных рейтингов и регулирования рейтинговой деятельности.
А) Развитие и совершенствование российского законодательства в сфере рейтинговых услуг
Создание нормативной базы, регламентирующей применение кредитных рейтингов в целях регулирования, расширяет и законодательно закрепляет сферу использования рейтингов на территории страны, повышая спрос на услуги рейтинговых агентств. Основных проблем, связанных с регулированием рейтинговой деятельности, на текущий момент две. Во-первых, текущее законодательство по применению и использованию рейтингов предполагает более широкое использование рейтингов международных рейтинговых агентств, ставя тем самым национальные агентства в заведомо более проигрышное положение. Во-вторых, в России в принципе отсутствует законодательно утвержденная терминология относительно рейтинговой деятельности.
В настоящее время национальные кредитные рейтинги используются в следующих областях финансового рынка:
1. Регулирование размещения страховых резервов. В соответствии с Приказом Минфина № 100н, страховые компании могут размещать страховые резервы в векселя и депозиты банков (до 50% страховых резервов), ценные бумаги (кроме векселей банков) организаций (в акции – до 15%, в облигации – до 20%, в векселя – до 10%), а также передавать страховые резервы в доверительное управление управляющим компаниям. При этом для организаций, имеющих кредитный рейтинг, отвечающий определенным требованиям Минфина, объемы размещений могут быть выше. В настоящее время установлен фиксированный минимум для рейтингов: это BB-, Ba3 и BB- для рейтингов S&P, Moody’s и Fitch соответственно, либо рейтинг российских рейтинговых агентств категории, соответствующей уровню удовлетворительной кредитоспособности. В Письме Минфина от 27.04.2007 № 05-04-05/208803 перечисляются три национальных агентства – «Эксперт РА», «НРА» и «РусРейтинг», рейтинги которых признаются регуляторами. По шкале этих агентств, согласно Письму Минфина, минимальным значением рейтинга является В+, ВВ- и ВВ- соответственно.
2. Регулирование состава и структуры активов для покрытия собственных средств страховщика. Приказ Минфина от 16 декабря 2005 г. № 149н устанавливает требования для покрытия собственных средств страховщика, аналогичные требованиям размещения страховых резервов (см. Приложение 2). В качестве требований к рейтингу организаций установлены рейтинги одного из международных рейтинговых агентств (S&P, Moody’s и Fitch) не ниже уровня BB-, Ba3 и BB- соответственно или рейтинги В+, ВВ- и ВВ- для «Эксперт РА», «НРА» и «РусРейтинг».
В Приложении 2 представлено подробное сравнение (на основе Приказов Минфина №100н и № 149н) объемов вложений в финансовые инструменты в зависимости от наличия/отсутствия у эмитента кредитного рейтинга.
3. Требования Агентства по ипотечному жилищному кредитованию (АИЖК) к аккредитации страховых компаний. АИЖК при отборе страховых компаний в число обязательных требований включает наличие рейтинга надежности независимого рейтингового агентства, имеющего высокую репутацию и признанного на рынке данных услуг. Подобное требование позволяет не допускать к работе по ипотечным программам страховщиков с низкой надежностью, но при этом оставляет потенциальную возможность для аккредитации любой российской страховой компании, которая сможет соответствовать требованиям по надежности. В основном АИЖК использует рейтинги «Эксперт РА», на которые приходится 70% (56 из 80) действующих публичных рейтингов страховых компаний, присвоенных рейтинговыми агентствами в России.
4. Регулирование размещения временно свободных средств Фонда обязательного страхования вкладов. Согласно Приказу Минфина РФ от 7 сентября 2005 г. № 113н, размещение и/или инвестирование временно свободных денежных средств Фонда в ценные бумаги возможно при условии, что такие ценные бумаги выпущены эмитентами, имеющими рейтинг международных рейтинговых агентств S&P, Moody’s и Fitch не ниже двух уровней от суверенного рейтинга РФ, но не ниже BB-, Ba3 и BB- соответственно или рейтинги «Эксперт РА», «НРА» и «РусРейтинг» (В+, ВВ- и ВВ- соответственно).
5. Регулирование процесса отбора управляющих компаний. Рейтинги надежности и качества услуг управляющих компаний активно используются в различных конкурсах по отбору управляющих компаний, проводимых Правительством РФ (для передачи в управление средств Пенсионного Фонда РФ, Агентства по страхованию вкладов, «Российской венчурной компании»). Для того чтобы получить доступ к управлению средствами, УК должна иметь рейтинг международного агентства, либо одного из национальных агентств. Наиболее широко используются для этих целей рейтинги агентств НРА и «Эксперт РА».
Рейтинги международных агентств, помимо перечисленных выше областей, также применяются в следующих областях:
Сфера государственных финансов (требования к долговым обязательствам, в которые могут размещаться средства Стабилизационного фонда РФ; требования к инвестиционному консультанту, выбираемому Инвестиционным фондом РФ; регулирование доступа к внешним заимствованиям субъектами Федерации).
Деятельность ЦБ РФ в отношении:
регулирования эмиссии ценных бумаг кредитными организациями;
оценки качества банковских активов;
определения резервов и банковских нормативов;
установления допустимого залога в операциях ломбардного кредитования и иных операциях по рефинансированию коммерческих банков;
контроля за операциями и корреспондентами кредитных организаций.
Как уже было отмечено выше, существующее российское законодательство препятствует эффективному использованию кредитного рейтинга внутри страны. Большинство законодательных актов, хотя и оперирует понятием «кредитного рейтинга», содержит множество неточностей и противоречий, которые зачастую противоречат уже существующим нормативным документам. Усугубляет ситуацию доминирование шкал международных агентств в большинстве законодательных актов.
На сегодняшний момент следует выделить пять основных проблем, связанных с применением в российской практике регулирования рейтинговых оценок.
1. В российском законодательстве отсутствуют определения кредитного рейтинга и рейтингового агентства.
Подобная ситуация приводит к значительным трудностям в понимании и, в особенности, в юридическом толковании того, какие организации можно считать рейтинговыми агентствами и что именно можно считать рейтингом надежности. Сложившееся положение дел таково, что любое юридическое лицо может объявить себя рейтинговым агентством и присваивать ничем не обоснованные «рейтинги» надежности. Не существует никаких законодательных ограничений к принятию данных «рейтингов» при аккредитациях и участии в тендерах, что дискредитирует саму идею применения кредитных рейтингов в целях регулирования. Более того, упоминаемые в законодательстве понятия «кредитного рейтинга» достаточно трудно отделить от иных смежных категорий, встречающихся в нормативных актах.
2. Декларативность большинства законодательных норм относительно рейтингов надежности и рейтинговых агентств. Отсутствие какой-либо процедуры аккредитации (правового признания) рейтинговых агентств.
Значительное число нормативных актов содержит указание на процедуру признания (аккредитации) рейтинговых агентств. Между тем, никакой процедуры официального признания в настоящее время не существует, что делает соответствующие нормы законодательства и деятельности рейтинговых агентств в целом декларативными.
Не существует каких-либо общепринятых и официально утвержденных таблиц соответствия рейтинговых шкал различных рейтинговых агентств, что делает невозможным полноценное и юридически легитимное сравнение рейтингов, присвоенных разными агентствами. В Письме Минфина РФ от 26 апреля 2007 г N05-04-05/208803 производится попытка сопоставить рейтинговые шкалы иностранных и российских агентств. Однако подобное сопоставление проведено некорректно, поскольку фактически сравниваются международные и национальные шкалы, не учитываются страновые риски и отсутствует понимание инвестиционного и спекулятивного уровня рейтингов.
В качестве примера потребной таблицы ниже представлено сопоставление рейтинговых шкал четырех рейтинговых агентств: «большой тройки» и «Эксперт РА»; национальные и международные шкалы сравниваются с учетом суверенного рейтинга России и всех вышеприведенных замечаний.
Таблица 1. Сравнение рейтинговых шкал «большой тройки» и агентства «Эксперт РА»4.
Трактовка рейтинга
|
FITCH
|
Moody`s
|
Standard & Poor`s
|
Эксперт РА
|
Наивысшая надежность
|
AAA
|
Aaa
|
AAA
|
|
|
AA+, AA, AA-
|
Aa1, Aa2, Aa3
|
AA+, AA, AA-
|
|
|
A+, A, A-
|
A1, A2, A3
|
A+, A, A-
|
|
Суверенный рейтинг России
|
BBB+
|
Baa1,
|
BBB+
|
А++
|
Высокая надежность
|
BBB, BBB-
|
Baa2, Baa3
|
BBB, BBB-
|
А++
|
|
ВВ+, BB, BB-
|
Ba1, Ba2,Ba3
|
BB+, BB, BB-
|
А+
|
Достаточная надежность
|
B+, B
|
B1
|
B+, B
|
А
|
Приемлемая надежность
|
B-,
|
B2
|
B-
|
В++
|
Удовлетворительная надежность
|
CCC+
|
B3
|
CCC+
|
В+
|
Низкая надежность
|
CCC,
|
Caа
|
CCC,
|
В
|
Очень низкая надежность
|
CCC-
|
Са
|
CCC-
|
С++,
С+
|
Неудовлетворительная надежность/ Банкротство
|
D
|
C
|
CC, C, D
|
С, D, E
|
3. Отсутствие нормативных требований к национальным рейтинговым агентствам и их деятельности на территории РФ.
Деятельность рейтинговых агентств в России не регулируется каким-либо специальным законодательством, в результате чего рейтинговые агентства действуют как обычные коммерческие предприятия и не имеют каких-либо признаков квалификации, то есть фактически могут быть отнесены к любому виду деятельности. Соответственно, не существует нормативных требований и норм относительно предоставляемых услуг. Это подрывает уровень доверия к качеству работы национальных агентств и присваиваемых ими рейтингов со стороны инвесторов и финансовых институтов.
4. Отсутствует государственный мониторинг деятельности рейтинговых агентств.
В России отсутствует государственная (или негосударственная) организация, которая осуществляет мониторинг деятельности рейтинговых агентств. Кроме того, отсутствует саморегулирование на рынке рейтинговых услуг. Таким образом не осуществляется контроль за соблюдением работающими на российском рынке рейтинговыми агентствами основных признанных на международном уровне принципов деятельности (стандартов IOSCO). В результате все заявления национальных рейтинговых агентств о соответствии их деятельности международным стандартам не могут быть проверены и должны приниматься на веру. В результате повышается вероятность негативного рыночного отбора.
5. В условиях нечеткости и противоречивости нормативной базы международные рейтинговые агентства получают неоправданные преимущества при работе на российском рынке рейтинговых услуг.
Ситуация законодательной неопределенности и отсутствие официального признания российских рейтинговых агентств создают искусственные преференции иностранным рейтинговым агентствам, которые в основном являются юридическими лицами, зарегистрированными в США. Все нормативные документы, так или иначе, опираются на рейтинги ведущих международных агентств. Таким образом центры принятия важных решений в сфере регулирования российского финансового рынка переносятся с территории России в иные государства.
Не менее важно и то, что использование кредитных рейтингов «большой тройки» в целях регулирования фактически обязывает участников финансовых рынков заказывать рейтинги у этих агентств. Следовательно, искажаются рыночные стимулы к присвоению действительно качественных и объективных рейтинговых оценок, нарушается конкурентная ситуация на рынке кредитных рейтингов. В не меньшей степени затрагиваются интересы банков и компаний второго эшелона, которые не могут позволить себе значительные расходы на получение рейтинга от агентств «большой тройки».
Несмотря на сохранение многочисленных проблем, постепенное совершенствование российского законодательства и официальное закрепление понятия «кредитного рейтинга» позволят стимулировать более эффективное использование кредитных рейтингов внутри страны по самым разным направлениям. При этом применение регулятивных требований и рекомендаций по использованию рейтингов должно сопровождаться отбором профессиональных и независимых агентств и отсеивать рейтинговые агентства, не имеющие достаточного опыта, адекватных методик и ресурсов или находящихся под давлением отдельных субъектов рынка. Оптимальным механизмом правового признания является официальная аккредитация агентства при органах регулирования или объединениях профессиональных участников финансового рынка. Введение «жесткого» формального регулирования (например, лицензирования) рейтинговых агентств в России не является необходимым и полезным с точки зрения предоставления таких оценок. В сфере рейтингования решающую роль играют опыт и репутация, а лицензирование предполагает, что допуск на рынок может получить совершенно новая компания, не имеющая отработанных методов оценки и присвоения рейтингов. Все это не будет способствовать улучшению качества услуг рейтингового рынка. Более того, приход компаний с неадекватным опытом и методиками может негативно отразиться на репутации уже существующих агентств и отношению инвесторов к кредитным рейтингам в целом.
Определенным шагом в развитии рейтингового рынка в России стала подготовка Ассоциацией региональных банков «Россия» поправок в законы «О банках и банковской деятельности», «О рынке ценных бумаг» и «Об организации страхового дела в Российской Федерации», устанавливающих основы для такой аккредитации. Именно финансовые организации – банки, участники рынка ценных бумаг и страховщики – заинтересованы в развитии института рейтингования в России.
Законопроект «О внесении изменений в некоторые законодательные акты Российской Федерации» впервые в России вводит понятие «кредитный рейтинг», а также определяет понятия рейтинга финансовой надежности (устойчивости) страховщика. Однако более важным является то, что в данном законопроекте предпринимается попытка решения проблемы правового признания участников рейтингового рынка: предполагается разрешить союзам и ассоциациям кредитных организаций, а также саморегулируемым организациям профессиональных участников рынка ценных бумаг проводить аккредитацию рейтинговых агентств. Одновременно с этим указывается (хотя и очень ограниченный) перечень областей использования рейтингов аккредитованных агентств. Принятие законопроекта позволит официально признать деятельность по присвоению кредитных рейтингов, создать правовые основы регулирования рейтингового рынка и повысит статус национальных агентств.
В то же время, пока в России лишь формируются условия для создания полноценного института аккредитации, основными критериями, определяющими надежность и качество рейтинговых услуг, остаются высокая репутация и признание рейтингового агентства на рынке. Это может выражаться в длительном опыте работы, большом числе присвоенных рейтингов и наличии у агентства признаний и рекомендаций ведущих компаний и финансовых институтов. Однако наиболее значимым, по нашему мнению, является официальная аккредитация агентства при профессиональных объединениях (банковские ассоциации, ММВБ, НФА), что свидетельствует о высокой оценке деятельности агентства со стороны профессиональных участников рынка.
Б) Развитие рынка внутренних заимствований
Развитие внутреннего рынка заемных средств и ссудного капитала, снижение внутренних цен и постепенное сближение их с мировым уровнем будет способствовать переключению многих компаний на услуги национальных рейтинговых агентств. После ужесточения условий заимствований и сжатия ликвидности на международных рынках, часть спроса на кредитные ресурсы переключилась на внутренний рынок. Номинальный объем внутреннего рынка корпоративных облигаций, по данным Cbonds.ru, по итогам первых четырех месяцев 2008 г. увеличился на 13,8% и составил 1,4 трлн. руб. Темпы роста корпоративных кредитов банковского сектора в 2008 г. также ускорились: так, только в марте прирост объемов кредитования по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года составил 53,9%, а кредитный портфель достиг 10,2 трлн. руб.
По оценкам аналитиков, в дальнейшем рост внутреннего рынка будет обуславливать необходимость использования рейтингов национальных агентств в сделках по привлечению финансирования.
Не последнюю роль в этом процессе сыграет и постепенное развитие национального рынка структурного финансирования. В настоящее время сделки секьюритизации, совершаемые российскими эмитентами, в большинстве своем носят трансграничный характер и ориентированы на иностранных инвесторов. В то же время, международный рынок секьюритизации испытывает значительные проблемы: многие высокоструктурированные и надежные ценные бумаги (прежде всего, обеспеченные ипотечными закладными) определили продолжающийся по сей день кредитный кризис в США и Европе. Это привело как к снижению спроса на данный вид заимствований со стороны международных инвесторов, так и к повышению стоимости самих заимствований и требований к заемщикам. Как следствие, многие российские финансовые институты были вынуждены отменить планировавшиеся сделки по трансграничной секьюритизации.. В результате, взгляды многих заемщиков обратились к внутреннему рынку. Несмотря на то, что в России регулирование сделок по структурному финансированию пока находится на этапе формирования, большинство экспертов ожидают скорого появления внутренних сделок секьюритизации и сходятся во мнении, что рынок структурного финансирования будет активно развиваться в ближайшие несколько лет.
Этот процесс будет стимулировать и спрос на услуги национальных рейтинговых агентств как провайдеров рейтингов структурного финансирования и инструментов секьюритизации.
В) Рост требований к повышению прозрачности российских эмитентов
Рост рынка рейтинговых услуг стимулируется также повышением требований к прозрачности и открытости национальных компаний. Инвесторы, партнеры и клиенты все чаще обращают внимание на необходимость наличия у компании рейтинга, сопровождаемого подробным рейтинговым отчетом, в котором содержится информация о раскрытии рисков, связанных с бизнесом эмитента. Наличие рейтинга снижает асимметрию информации и издержки, которые могли бы нести контрагенты в том случае, если бы они самостоятельно осуществляли анализ кредитоспособности рейтингуемой компании.
С развитием рынков кредитных ресурсов и необходимостью поиска более гибких подходов к оценке рисков (в том числе и с имплементацией принципов Второго Базельского Соглашения), роль кредитного рейтинга в отношениях инвесторов и эмитентов будет только возрастать.
|
