Влияние денежного потока на величину ВСД (ден. ед.).
Показатель
|
Проект X
|
Проект У
|
Проект Z
|
Затраты
|
(1200)
|
(1200)
|
(1200)
|
Доходы:
|
|
|
|
первый год
|
500
|
900
|
400
|
второй год
|
500
|
400
|
200
|
третий год
|
500
|
200
|
900
|
ВСД, %
|
12
|
16
|
10
|
Все три проекта требуют одинаковых затрат, совпадают и суммы дохо дов в том виде, в каком они будут представлены в финансовых отчетах соот ветствующих лет. Однако различия в распределении потока доходов во вре мени оказывают существенное влияние на показатель ВСД. Внутренняя ставка доходности проекта У почти в 1,6 раза выше, чем по проекту Z.
ВСД можно интерпретировать как некий «запас прочности» проекта, отражающий его устойчивость в условиях возможного повышения риска. Неблагоприятные изменения, затрагивающие как экономику в целом, так и конкретный вид бизнеса, требуют адекватного уровня ставки дисконти рования. Проекты с максимальной величиной ВСД более привлекатель ны, так как потенциально способны выдерживать большие нагрузки на инвестиционный капитал, связанные с возможным повышением его сто имости [7].
Возможна и другая интерпретация: ВСД рассматривается как единая депозитная ставка, обеспечивающая равную инвестиционную привлека тельность для двух вариантов вложений. В первом варианте депозит от крывается в год осуществления проекта на сумму, равную его стоимости. Во втором варианте на пополняемый депозитный счет помещаются сред ства, совпадающие по сумме и периоду возникновения с потоком доходов по анализируемому проекту. Величина депозитной ставки должна обеспе чить совпадение накопленной суммы в конце жизненного цикла проекта.
Расчет показателей ВСД в мировой практике проектного финансово го анализа является важным этапом. Сравнение расчетной величины ВСД с требуемой нормой дохода на капитал (ставкой «отсечения») в данной конкретной сфере позво ляет на начальной стадии отклонять неэффективные проекты.
Тем не менее, методу оценки проектов, основанному на сравнении ВСД, присущи серьезные недостатки, вытекающие из экономического содержа ния показателя:
• ВСД сложно использовать для оценки инвестиционного портфеля в целом, так как он в отличие от показателя ЧТС не суммируется и харак теризует только конкретный проект;
• ВСД требует особого применения при анализе проектов, имеющих несколько крупных отрицательных денежных потоков в течение экономической жизни проекта. Вследствие неоднократного инвестирования чис тая текущая стоимость доходов будет принимать нулевое значение несколь ко раз. Следовательно, ВСД будет иметь столько же решений. Для ана лиза рекомендуется использовать минимальное значение внутренней став ки доходности проекта;
• оценка проекта исходит из гипотетического предложения о том, что свободные денежные потоки реинвестируются по расчетной ставке, рав ной ВСД. На практике ликвидные депозитные вложения приносят мини мальный доход, уровень которого обычно ниже требуемой нормы дохода на капитал [8].
Таким образом, ВСД является абстрактным показателем, однако его использование при отборе проектов дает хорошие результаты.
В процессе отбора одного из двух проектов (например, проектов А и Б) аналитик может столкнуться со следующими ситуациями:
1. Проект Б обеспечивает большой прирост активов (ЧТС) и имеет лучшие параметры по ВСД по сравнению с проектами А.
В данном примере проект Б является, безусловно, привлекательным.
2. Проект А обеспечивает больший прирост активов, проект Б имеет лучшие параметры по ВСД.
Например, существует некоторая ставка дисконтирования X, которая уравнивает в проектах А и Б значения ЧТС. Эта ставка дис контирования является критической точкой, меняющей привлекательность оцениваемых проектов:
• если ставка дисконтирования, применяемая аналитиком, меньше кри тического значения, то более привлекателен проект А;
• если ставка дисконтирования, оценивающая риск вложений в данный проект (объект собственности), больше критической величины, то инвес тиционная привлекательность проектов меняется, и более выгодным ста новится проект Б.
5. Модифицированная ставка доходности.
Модифицированная ставка доходности (МСД) инвестиционного про екта позволяет устранить существенный недостаток внутренней ставки доходности проекта, который возникает в случае неоднократного оттока денежных средств. Примером такого неоднократного оттока являются инвестиции в недвижимость, предусматривающие приобретение в рассроч ку или строительство, осуществляемое в течение нескольких лет. Методи ка расчета ВСД предполагает реинвестирование сумм, предназначенных для вложения в инвестиционный проект в последующие годы, по ставке, равной ВСД. Однако на практике это маловероятно.
Если затраты по проекту осуществляются в течение нескольких лет, то временно свободные средства, которые инвестор должен будет вло жить в проект в будущем, можно инвестировать в другой второстепен ный проект. Главные требования к временным инвестициям — это безо пасность и ликвидность, так как вложенные средства должны быть воз вращены точно в соответствии с графиком затрат по основному инвестиционному проекту.
Величина безопасной ликвидной ставки определяется путем анализа финансового рынка. В каждом конкретном случае аналитик определяет величину безопасной ликвидной ставки индивидуально, но в любом слу чае ее уровень относительно невысок.
Дисконтирование затрат по безопасной ликвидной ставке дает возмож ность рассчитать их суммарную текущую стоимость, величина которой позволяет более объективно оценить уровень доходности инвестиционно го проекта [2].
При расчете модифицированной ставки доходности:
1) определяется величина безопасной ликвидной ставки доходности;
2) затраты по проекту, распределенные по годам инвестирования, дис контируются по безопасной, ликвидной ставке;
3) составляется модифицированный денежный поток;
4) рассчитывается МСД аналогично расчету внутренней ставки доход ности, но на основе модифицированного денежного потока.
Например, рассмотрим порядок расчета МСД. Имеется проект, затраты на который составляют 750, поток доходов по годам: 400, 500, 700, 600 (ден. ед.).
Средства, предназначенные для вложения в проект во втором году, могут быть помещены на один год в безопасный проект, например, в госу дарственные ценные бумаги. Если они обеспечивают доход 4% годовых, то инвестор в первый год должен вложить:
750 ден. ед. — в основной проект;
750[JPV] 4% = 750 • 0,9615 = 721 ден. ед. — в государственные ценные бумаги.
Таким образом, суммарные инвестиции составят 1471 ден. ед.
Дальнейший расчет осуществляется так же, как расчет внутренней став ки доходности проекта, — методом интерполяции. Денежный поток в мо дифицированном виде представлен в таблице 6.
Таблица 6.
Модификация денежного потока по безопасной ликвидной ставке
Поток
|
Период
|
0
|
1
|
2
|
3
|
4
|
5
|
Денежный, из бизнес-плана
|
(750)
|
(750)
|
400
|
500
|
700
|
600
|
Модифицированный денежный МСД= 11,8%
|
(1471)
|
0
|
400
|
500
|
700
|
600
|
Метод «Идеальной точки»
Любая новация может иметь как позитивные, так и негативные последствия для развития хозяйства. На этапе возникновения новой идеи должна сработать система фильтров, отсеивающих новшества с возможными нежелательными последствиями и подхватывающих перспективные решения. Инновация не может быть полностью оценена с точки зрения всех возможных эффектов ее внедрения. В этой связи всегда остается пространство для зоны риска. Процедура принятия решений всегда сопряжена с оценкой объектов различной природы, при этом во многих случаях объект характеризуется не одним критерием, а несколькими, что затрудняет отыскание наилучшей альтернативы. Поэтому в практике оценивания все большее значение приобретают многокритериальные оценки объектов экспертизы, которые во многих случаях обеспечивают получение более достоверной экспертной информации.
Наряду с известными методами многокритериальной оценки (сведение многокритериальной задачи к однокритериальной, условная максимизация, поиск альтернативы с заданными свойствами, нахождения множества Парето) наиболее простым в реализации является метод «Идеальной точки», который предусматривает сравнение нескольких объектов с помощью рейтинговой оценки. Нами этот метод использовался для сравнения инвестиционных проектов.
В общем виде алгоритм сравнительной рейтинговой оценки может быть представлен в виде последовательности следующих операций:
исходные данные представляются в виде матрицы, где по строкам записаны критерии оценки, а по столбцам – инвестиционные проекты;
по каждому критерию находится максимальное значение и заносится в столбец условного эталонного объекта;
исходные показатели стандартизируются в отношении соответствующего показателя эталонного балла по формуле (1):
 (1),
где Хij – стандартизированные показатели,
аij – исходные показатели;
для каждого анализируемого инвестиционного проекта значение его рейтинговой оценки (Rj) определяется по формуле (2):
(2),
где К1, К2, ... Кn - весовые коэффициенты показателей, назначаемые экспертом;
наивысший рейтинг будет иметь инвестиционный проект с минимальным значением R, поскольку он наиболее близок будет к «идеальной точке».
Произведенные расчеты, представленные в таблице 7 показали, что – проект А имеет наивысший рейтинг, а проект В – самый низкий из рассматриваемых. Проведенный анализ значительно уменьшил неопределенность в принятии решения и показал, что наиболее экономически эффективнее и целесообразнее будет проект А.
1.2. ФУНКЦИОНАльное моделирование бизнес-процессов оценки экономической целесообразности инвестиционных проектов
Для формализации процесса разработки процедуры оценки инвестиционных проектов целесообразно использовать технологию структурно-функционального моделирования SADT (Structured Analyses & Design Technique), предполагающую описание процессов посредством IDEF0-диаграмм. Методология SADT разработана для совершенствования описания и облегчения понимания структуры искусственных систем и служит для построения модели объекта или процесса, отображающей функциональную структуру, т.е. выполняемые ими действия и связи между ними.
Диаграмма IDEF0 представляет собой набор функциональных блоков и интерфейсных дуг, иллюстрирующих конкретные функциональные действия компонентов моделируемой системы в рамках рассматриваемого процесса, состоящего из последовательности этапов.
Функционально-структурная модель анализа инвестиционных проектов на верхнем уровне отражает основной контекст – взаимодействие моделируемого процесса с внешним миром. Такая диаграмма с одним функциональным блоком называется контекстной и обозначается идентификатором «А0». На остальных уровнях производится декомпозиция процесса разработки, и он представляется в виде функциональных блоков, отражающих выполнение конкретного действия. На рис. 1 представлен контекст процесса оценки экономической целесообразности и сравнения инвестиционных проектов.
Стрелки входа представляет собой знания о компонентах модели, полученные вследствие изучения внешнего мира, объектов исследования и их свойств, закономерностей процессов и явлений, а также правила их использо-вания для принятия решений. Стрелки выхода характеризуют результирующий поток, а именно решение об экономической целесообразности проекта и выборе наиболее экономически целесообразного проекта в результате многокритериальной оценки. Стрелки управления направлены вертикально вниз и входят в функциональный блок сверху. Стрелки, входящие в блок снизу– это средства исполнительного механизма, который непосредственно выполняет моделируемое действие. К этим средствам относят специалиста по анализу инвестиционных проектов МСХ Волгоградской области, персональный компьютер и программные средства.
Рассмотрим более подробно характеристику основных этапов анализа экономической целесообразности инвестиционных проектов, представленных IDEF0-диаграммами (рис.1,2,3,4,5,6), с глубиной детализации до третьего уровня.
Таблица 7
Многокритериальная оценка инвестиционных проектов по методу «Идеальной точки»
Показатели
|
Проекты
|
Условный эталонный проект
|
Вес показателя
|
Проект А
|
Проект Б
|
Проект В
|
Значение показателя
|
Нормированное
значение
|
Значение показателя
|
Нормированное
значение
|
Значение показателя
|
Нормированное
значение
|
|
|
Срок окупаемости (PP)
|
3,00
|
1,00
|
3,00
|
0,88
|
3,41
|
1,00
|
3,00
|
0,10
|
Дисконтированный срок окупаемости (DPP)
|
3,14
|
1,00
|
4,98
|
0,90
|
5,53
|
1,00
|
3,14
|
0,10
|
Коэффициент эффективности инвестиций (ARR)
|
0,83
|
0,19
|
0,83
|
0,19
|
4,50
|
1,00
|
4,50
|
0,23
|
Чистая приведенная стоимость (NPV)
|
18296,55
|
1,00
|
4330,81
|
0,24
|
4,50
|
0,00
|
18296,55
|
0,24
|
Индекс рентабельности инвестиций (PI)
|
1,59
|
1,00
|
1,00
|
0,63
|
0,90
|
0,57
|
1,59
|
0,13
|
Внутренняя норма прибыли (IRR)
|
0,20
|
1,00
|
0,20
|
1,00
|
0,15
|
0,77
|
0,20
|
0,10
|
Модифицированная норма прибыли (MIRR)
|
0,11
|
0,66
|
0,17
|
1,00
|
0,08
|
0,47
|
0,17
|
0,10
|
Рейтинговая оценка, R
|
|
0,50
|
|
0,66
|
|
0,79
|
|
1,00
|
Рейтинговое место
|
|
1
|
|
2
|
|
3
|
|
|
Рис.1. Контекстный уровень IDEF0 диаграммы
Рис.2. IDEF0-диаграмма процессов анализа, многокритериальной оценки и сравнения инвестиционных проектов
Рис.3. IDEF0 диаграмма процесса «Проверить проект по критериям эффективности»
Рис.4. IDEF0 диаграмма процесса «Выполнить дальнейший анализ»
Рис.5. IDEF0 диаграмма процесса «Определить стабильность периодических поступлений»
Рис.6. IDEF0 диаграмма процесса «Выполнить многокритериальный анализ и сравнение эффективности проекта»
|
